Giai Đoạn Chuyển Tiếp Đau Đớn - A Step into the Darkness

Một cuốn sách năm 2017 của Andrew Lo "Thị trường thích ứng" ("Thị trường thích ứng") đưa ra một trường hợp thuyết phục chống lại giả thuyết thị trường hiệu quả thống trị, vì nó mượn các khái niệm chính từ sinh học để giải thích những gì chúng ta thấy trên thị trường tài chính và nói chung là trong hệ thống kinh tế của chúng ta. Trong tự nhiên, một số loài dễ thích nghi hơn với môi trường của chúng, vì vậy chúng có tỷ lệ sống sót cao hơn, thu được nhiều tài nguyên hơn và do đó, sinh sản thành công hơn. Những động vật này thích nghi tốt hơn để tồn tại, nhưng đôi khi - do đột biến ngẫu nhiên hoặc những thay đổi bên ngoài của môi trường - các loài khác trở nên thành công hơn. Quá trình chuyển đổi môi trường có thể tàn bạo và vượt qua các mối quan hệ nhân quả thường được biết đến trong vật lý, chẳng hạn như khi nước biến thành băng hoặc hơi nước và xã hội loài người hỗn loạn của chúng ta trở nên cực kỳ khó lường.

Trong thời đại toàn cầu hóa những năm 1980-2020, các công ty quốc tế dường như thích nghi tốt nhất với điều kiện. Trong giai đoạn cuối của thời đại thông tin, các công ty phần mềm phù hợp nhất vì có ít ràng buộc hơn trong thế giới vật chất. Toàn cầu hóa cùng với khí đốt giá rẻ từ Nga đã khiến chúng thích nghi đặc biệt tốt để tồn tại Đức. Do lãi suất thấp, các công ty thuộc loại này rất phù hợp với điều kiện vốn mạo hiểm, vốn cổ phần tư nhân và các đơn vị trong lĩnh vực bất động sản. Vào năm 2022, chúng ta đã chứng kiến ​​một tình huống mà những mô hình và tác nhân phù hợp nhất trong nền kinh tế của chúng ta chìm vào bóng tối khi thế giới bước vào giai đoạn chuyển đổi. Toàn cầu hóa như chúng ta biết từ năm 1980 đã kết thúc.Thật khó để dự đoán những gì chúng ta sẽ tìm thấy sau khi kết thúc quá trình chuyển đổi này, nhưng khái niệm làm việc của chúng tôi là những gì đã thích nghi tốt trong thời kỳ toàn cầu hóa sẽ kém thích nghi hơn trong thời kỳ toàn cầu hóa. một thế giới được định hình bởi địa chính trị và quá trình chuyển đổi sang một thế giới lưỡng cực dựa trên hai hệ thống giá trị khác nhau. Nói cách khác, tất cả các mô hình đã hoạt động rất tốt cho đến nay sẽ thất bại trong tương lai.

Triển vọng thị trường chứng khoán này dành riêng cho những mô hình bị phá vỡ này và bao gồm năm ý nghĩa hàng đầu:

• Lạm phát cơ cấu cao hơn vì “chiến tranh địa chính trị” là lạm phát
• Tỷ suất lợi nhuận của công ty thấp hơn khi người lao động chống lại và thuế tăng do sự thống trị mới của chính sách tài khóa đối với chính sách tiền tệ
• Tài sản vật chất sẽ tốt hơn tài sản vô hình và tài chính
• Khả năng tự cung tự cấp sẽ giúp tối ưu hóa chuỗi cung ứng, tạo ra kẻ thắng người thua ở các thị trường mới nổi
• Tốc độ tăng trưởng thực thấp hơn và bất ổn kinh tế vĩ mô lớn hơn

Thế giới vật chất đã trở lại – và với một tiếng nổ

Quá trình số hóa bắt đầu vào đầu những năm 90 và một trong những sự kiện quan trọng đầu tiên về vấn đề này là việc thành lập công ty đàn bà gan dạ vào năm 1994. Tuy nhiên, số hóa chỉ bắt đầu thống trị thị trường vốn sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu. Cùng với các công ty khác mà họ từng là lãnh đạo quyền sở hữu trí tuệ i tài sản vô hìnhchẳng hạn như hiệu ứng mạng, thương hiệu và bằng sáng chế, v.v., các công ty dựa trên chúng hoạt động tốt hơn nhiều so với các công ty dựa trên tài sản cố định, chẳng hạn như máy móc, giá trị tài sản thế chấp hoặc tòa nhà. Giai đoạn sự thịnh vượng trong thế giới tài sản vô hình bắt đầu vào khoảng tháng 2008 năm 2020 và kéo dài đến tháng 19 năm XNUMX, tức là cho đến một tháng trước khi có tin tức về việc phát triển vắc xin mRNA chống lại Covid-XNUMX. Vắc xin đã thay đổi mọi thứ.

Họ cho phép nền kinh tế khởi động lại nhanh hơn dự kiến. Do đó, thời gian thực hiện kích thích tài khóa và tiền tệ, được cho là để bảo vệ xã hội khỏi một kịch bản cơ bản trong đó quá trình phát triển vắc-xin sẽ mất khoảng XNUMX năm, đã được rút ngắn. Việc nối lại hoạt động kinh tế nhanh hơn dự kiến ​​đã tạo ra tiếng vang lớn trong nền kinh tế toàn cầu, gây ra tắc nghẽn trong thế giới vật chất khi mọi người gia tăng tài sản và thu nhập của mình một cách rộng rãi và cuối cùng có thể chi tiêu bên ngoài thế giới kỹ thuật số. Loại giải phóng nhu cầu này trong thế giới vật chất có thể so sánh với kích thích được thực hiện sau Thế chiến thứ hai, khi quá trình tái thiết châu Âu diễn ra và lạm phát diễn ra một cách tự nhiên. Giá hàng hóa đã tăng chóng mặt, tiến vào mức có thể xảy ra vào cuối thập kỷ này siêu chu trình nguyên liệu. Các ngành tài sản cố định vượt trội so với thế giới tài sản vô hình trong năm thứ ba liên tiếp. Theo chúng tôi, xu hướng này chỉ mới bắt đầu.

Hai phân khúc của thế giới vật chất đã hoạt động tốt vào năm ngoái. Các công ty hàng hóa (nông nghiệp, năng lượng và khai khoáng) và ngành công nghiệp quốc phòng là những người duy nhất cho thấy xu hướng tích cực. Cả hai phân khúc này có vẻ phù hợp hơn so với các công ty kỹ thuật số trong một thế giới đang có "cuộc chiến" về các hệ thống giá trị khác nhau và nơi Hoa Kỳ và Châu Âu đang chạy đua với thời gian để đầu tư vào an ninh nguồn cung, cơ sở hạ tầng và quốc phòng, điều chỉnh chuỗi cung ứng toàn cầu, và trên hết, chuyển nền kinh tế của họ sang các nguồn năng lượng phi nhiên liệu hóa thạch. Sự bùng nổ của các công ty dựa trên tài sản vô hình mang lại lợi nhuận tuyệt vời cho các nhà đầu tư đã làm giảm lượng vốn sẵn có cho thế giới vật chất, đặt nền móng cho sự chuyển đổi hiện tại. Tuy nhiên, động cơ tăng áp thực sự được cung cấp bởi đại dịch và cuộc chiến sau đó ở Ukraine.

Trong triển vọng tích cực chung của chúng tôi đối với thị trường hàng hóa, các công ty khai thác đồng và lithium đặc biệt nổi bật nhờ quá trình chuyển đổi xanh và nguồn vốn chính trị khổng lồ đã đầu tư vào việc thực hiện quá trình này. Nhiều chuyên gia cho rằng giá cả hàng hóa đã tăng đáng kể, khiến tỷ lệ phần thưởng rủi ro trở nên bất lợi. Nếu chúng ta thực sự đã bước vào siêu chu kỳ mười năm, giá hàng hóa sẽ vẫn ở mức cao trong tám năm nữa và trong các siêu chu kỳ hàng hóa trước đó, giá giao ngay đã tăng 20% ​​mỗi năm. Môi trường địa chính trị mới sẽ có nghĩa là một sự thúc đẩy to lớn cho ngành công nghiệp quốc phòng châu Âu, vốn sẽ ghi nhận mức tăng trưởng hai con số trong chu kỳ kinh doanh tiếp theo, khoảng 20% ​​mỗi năm, khi Lục địa già tăng gấp đôi chi tiêu quốc phòng tính theo phần trăm GDP.

Tuy nhiên, luôn có những ngoại lệ đối với quy tắc. Trước "cuộc chiến" căng thẳng của Fr bộ vi xử lý máy tính Kết quả là người Mỹ Đạo luật CHIPS Từ năm 2022, chúng tôi kỳ vọng sự bùng nổ đầu tư, tăng trưởng và ưu đãi thuế đáng kể sẽ giúp tăng lợi nhuận cho các nhà sản xuất chất bán dẫn của Hoa Kỳ và Châu Âu trong thập kỷ tới. Mặc dù chất bán dẫn gắn liền với thế giới vật chất ở một mức độ nào đó, nhưng việc định giá cổ phiếu chất bán dẫn cho thấy ngành này được thúc đẩy bởi các tài sản vô hình mạnh mẽ như bằng sáng chế.

Trong một thế giới được định hình bởi những biến động địa chính trị, nơi "chiến tranh" diễn ra ở nhiều khía cạnh khác với chiến tranh động học kiểu cũ, các hệ thống kỹ thuật số rất dễ bị tổn thương. Do đó, các công ty và chính phủ sẽ dành nguồn lực đáng kể để bảo vệ tài sản kỹ thuật số và điều này sẽ tạo ra một lộ trình phát triển lâu dài cho các công ty trong ngành an ninh mạng.

Hoa Kỳ so với Châu Âu, Thị trường mới nổi và Vốn hóa hàng đầu?

Thích nghi tốt để tồn tại trong lĩnh vực công nghệ trong giai đoạn cuối của quá trình toàn cầu hóa, cùng với lãi suất thấp, lĩnh vực công nghệ của Hoa Kỳ được đo bằng Nasdaq Composite dễ dàng vượt trội so với những lĩnh vực khác. Điều này dẫn đến sự gia tăng alpha của chứng khoán Mỹ so với chứng khoán châu Âu, với chứng khoán châu Âu bị tụt lại phía sau kể từ cuộc khủng hoảng Khu vực đồng tiền chung châu Âu. Châu Âu về cơ bản đã thua trong cuộc chiến giành quyền thống trị trong thế giới kỹ thuật số trước Hoa Kỳ. Với quá trình phi toàn cầu hóa đang diễn ra, chiến tranh ở Ukraine làm trầm trọng thêm cuộc khủng hoảng năng lượng và nhu cầu toàn cầu về tài sản vật chất, châu Âu sẽ được hưởng lợi từ sự thay đổi này. Có nhiều công ty hơn trên thị trường vốn châu Âu sẽ có thể phát triển mạnh trong môi trường mới này. Đó là về ví dụ công nghệ năng lượng xanh, công nghiệp khai khoáng, tự động hóa, robot i linh kiện công nghiệp tiên tiến.

Các nước châu Âu - bao gồm cả nước Đức bảo thủ về tài chính - cũng sẽ buộc phải tăng thâm hụt do tăng chi tiêu cho cơ sở hạ tầng và quốc phòng, điều này có thể dẫn đến tăng trưởng đáng kể trong thập kỷ này. Xét về hiệu suất vốn chủ sở hữu xét về tổng lợi nhuận tính bằng USD, chứng khoán châu Âu thực sự vượt trội so với chứng khoán Mỹ từ năm 1969 đến năm 2008, với một số chu kỳ dài hơn xảy ra trong giai đoạn này. Tuy nhiên, từ giữa năm 2008 đến tháng 2022 năm XNUMX, chứng khoán Mỹ hoạt động tốt hơn chứng khoán châu Âu. Điều này là do tiến trình số hóa góp phần vào sự phát triển của các lĩnh vực dựa trên tài sản vô hình - và Hoa Kỳ đã giành chiến thắng trong cuộc cạnh tranh này. Trong khi các ngành công nghiệp dựa trên tài sản đang bắt đầu vượt trội so với các ngành công nghiệp vô hình, chứng khoán châu Âu đã bị tụt lại phía sau cho đến gần đây. Nếu môi trường địa chính trị mới phù hợp với kỳ vọng của chúng tôi, chứng khoán châu Âu sẽ hoạt động trở lại. Với lịch sử đồng đô la Mỹ mạnh so với đồng euro, mặt tiền tệ có thể cung cấp hỗ trợ mạnh mẽ nếu đồng tiền của Mỹ suy yếu do lạm phát cơ cấu cao hơn so với châu Âu. Liên quan đến định giá cổ phiếu, Châu Âu cho thấy lợi thế là mười hai tháng Tỷ số P / E là 11,9 so với 17,7 của chứng khoán Mỹ. Việc định giá giảm như vậy chắc chắn sẽ không được các nhà đầu tư bỏ qua, và sau khi châu Âu đảm bảo nguồn cung cấp năng lượng và sau khi chiến tranh ở Ukraine kết thúc, dòng nhà đầu tư sẽ bắt đầu. Cuối cùng, khi Trung Quốc mở cửa lại nền kinh tế của mình với thế giới và bắt đầu mở rộng tài khóa theo kiểu năm 2008, châu Âu, đối tác thương mại lớn nhất của Trung Quốc, chỉ có thể hưởng lợi. Chứng khoán châu Âu có thể được coi là một cách trung gian tốt để đầu tư lâu dài trong bối cảnh Trung Quốc và việc mở rộng tài chính của nước này.

Ở cấp độ quốc gia, điển hình là các nước xuất khẩu như Đức, Hàn Quốc, Đài Loan và đặc biệt là Trung Quốc, thích ứng tốt nhất với các điều kiện. Trong môi trường địa chính trị mới, tình hình này có thể sẽ thay đổi. Ở châu Á, những người chiến thắng dường như là Ấn Độ, Việt Nam và Indonesia. Và gần Trung Âu hơn - Đông Âu và một số nước Bắc Phi có thể giành chiến thắng bằng cách chuyển sản xuất sang đó, trong khi châu Phi cận Sahara sẽ chứng kiến ​​sự bùng nổ đầu tư do tình trạng đói năng lượng và vật chất của châu Âu một khi nguồn cung của Nga bị loại trừ. Tiếp cận vùng lân cận địa lý của Hoa Kỳ, Mexico sẽ được hưởng lợi từ sản xuất và các nước Nam Mỹ sẽ được hưởng lợi từ siêu chu trình tài nguyên.

Các chính sách phi toàn cầu hóa và tự bảo toàn cũng sẽ khiến cuộc sống của các công ty có vốn hóa lớn nhất trở nên khó khăn hơn. Giá trị thị trường kết hợp của chúng đạt đỉnh điểm vào đỉnh điểm của đại dịch, lập kỷ lục mới về mức độ tập trung giá trị thị trường, được ghi nhận lần cuối vào những năm 70. Khi điều này đảo ngược, hệ thống mới sẽ không ưu tiên các công ty và tổ chức quy mô lớn như vậy, mà thay vào đó là các công ty hoạt động nhỏ hơn. trong các ngành công nghiệp thích hợp, cung cấp các sản phẩm để xây dựng thế giới vật chất, cho thị trường nội địa.

Chất lượng và tỷ suất lợi nhuận cao ít nhạy cảm hơn với lạm phát tiền lương

10 năm qua sẽ đi vào biên niên sử của chính sách tiền tệ phi thường sau cuộc Đại khủng hoảng tài chính và cuộc khủng hoảng Khu vực đồng tiền chung châu Âu hai năm sau đó. Giảm chi phí vốn có thể hạ thấp ngưỡng thu hồi vốn đầu tư (hoàn vốn đầu tư,ROIC)và môi trường lãi suất thấp đã giảm chi phí cho các doanh nghiệp mắc nợ nhiều nhất. Lãi suất thấp cũng đã góp phần vào việc chấp nhận rủi ro đáng kể và biến dạng giá trị theo thời gian, đáng chú ý nhất là trong ngành đầu tư mạo hiểm, trong đó mô hình mới kết hợp đẹp mắt với số hóa và hiệu ứng mạng. Tài trợ cho các công ty thua lỗ để đảm bảo vị trí dẫn đầu thị trường không còn là vấn đề vì lãi suất thấp cho phép vốn chảy vào các dự án liên doanh có rủi ro cực cao.

Những động lực như vậy đã tạo ra một rừng các công ty khởi nghiệp công nghệ thực sự và thúc đẩy ngành công nghệ sinh học đã không hoạt động kể từ bong bóng dot-com. Một trong những ví dụ điển hình nhất của hiện tượng này là Uber – theo TechCrunch, với 32 vòng tài trợ trị giá khoảng 25 tỷ USD trong 13 năm kể từ khi công ty được thành lập. Uber vẫn có ROIC âm mặc dù doanh thu là 29 tỷ USD. WeWork và toàn bộ danh mục đầu tư của các công ty khởi nghiệp công nghệ do SoftBank tài trợ là một hình mẫu khác trong thời đại này. Trong bối cảnh lạm phát và lãi suất hiện nay, mô hình này đã bị phá vỡ. Các công ty phù hợp nhất với lãi suất cao hơn, điều chỉnh lại tiền lương và lạm phát cao là những công ty có ROIC cao hoặc tỷ suất lợi nhuận hoạt động cao kết hợp với định giá cổ phiếu thấp hơn. Các công ty có tỷ suất lợi nhuận thấp, đòn bẩy tài chính cao và khả năng sinh lời thấp là những công ty kém thích nghi nhất với điều kiện mới.

Thông tin về các Tác giả

Peter Garry – Giám đốc chiến lược thị trường chứng khoán tại ngân hàng saxo. Ông phát triển các chiến lược đầu tư và phân tích thị trường chứng khoán, cũng như các công ty riêng lẻ, sử dụng các phương pháp và mô hình thống kê. Garnry tạo Lựa chọn Alpha cho Ngân hàng Saxo, một tạp chí hàng tháng trong đó các công ty hấp dẫn nhất ở Hoa Kỳ, Châu Âu và Châu Á được chọn. Nó cũng góp phần vào dự báo hàng quý và hàng năm của Ngân hàng Saxo "dự đoán gây sốc". Ông thường xuyên cung cấp bình luận trên truyền hình, bao gồm cả CNBC và Bloomberg TV.